Η αναπτυξιακή πορεία της AKTOR στηρίζεται σε ένα ευρύ φάσμα δραστηριοτήτων, με βασικούς πυλώνες τις κατασκευές, τις παραχωρήσεις, τις Ανανεώσιμες Πηγές Ενέργειας (ΑΠΕ) και τη διαχείριση αποβλήτων, ενώ στον ορίζοντα βρίσκεται και η ενσωμάτωση της Ηλέκτωρ και της Θαλής. Οι προβλέψεις των Euroxx και Ambrosia Capital δείχνουν ότι το μεγαλύτερο μέρος της αναμενόμενης αύξησης της κερδοφορίας του ομίλου έως το 2028 θα προέλθει από αυτούς τους τομείς.
Ο Κάθετος Διάδρομος και οι ενεργειακές συμφωνίες με επίκεντρο το υγροποιημένο φυσικό αέριο (LNG) έχουν συγκεντρώσει το τελευταίο διάστημα το μεγαλύτερο μέρος της προσοχής γύρω από τον όμιλο. Ωστόσο, σύμφωνα με τις εκτιμήσεις της Euroxx, το 95,2% της αύξησης των EBITDA κατά την περίοδο 2026–2028 θα προέλθει από δραστηριότητες πέραν του LNG.
Παράλληλα, η αποτίμηση των υπόλοιπων δραστηριοτήτων του ομίλου, μαζί με το καθαρό ταμείο της μητρικής εταιρείας, ανέρχεται σε 3,434 δισ. ευρώ. Το ποσό αυτό υπερβαίνει τη σημερινή χρηματιστηριακή κεφαλαιοποίηση της AKTOR, η οποία διαμορφώνεται σε περίπου 2,56 δισ. ευρώ, με τη μετοχή στα 9,78 ευρώ.
Τι αποτιμά η Euroxx χωρίς το LNG
Η Euroxx αποτιμά τις κατασκευές σε €1,149 δισ., τις ΑΠΕ σε €1,041 δισ., τις παραχωρήσεις σε €440 εκατ., τη διαχείριση αποβλήτων σε €432 εκατ. και τη διαχείριση εγκαταστάσεων σε €88 εκατ. Προσθέτει ακόμη €284 εκατ. προβλεπόμενου καθαρού ταμείου της μητρικής. Το άθροισμα φθάνει τα €3,434 δισ., που αντιστοιχούν σε €13,12 ανά μετοχή. Στον υπολογισμό αυτό δεν περιλαμβάνονται τα €565 εκατ. που αποδίδει η Euroxx στο LNG. Η διαφορά ανάμεσα στην αποτίμηση των υπόλοιπων δραστηριοτήτων και στην τρέχουσα κεφαλαιοποίηση ανέρχεται σε περίπου €874 εκατ.
Η εικόνα παραμένει θετική ακόμη και με αυστηρότερες παραδοχές. Αν μηδενιστεί η αξία του LNG, μειωθεί κατά 50% η αποτίμηση των ΑΠΕ και περικοπεί κατά 25% εκείνη των αποβλήτων, αφαιρούνται επιπλέον €628,5 εκατ. από την αρχική εκτίμηση: €520,5 εκατ. από τις ΑΠΕ και €108 εκατ. από τα απόβλητα. Η θεωρητική αξία διαμορφώνεται τότε στα €10,72 ανά μετοχή, περίπου 9,6% πάνω από τα €9,78. Μια αντίστροφη ανάγνωση της ίδιας αποτίμησης φωτίζει ακόμη περισσότερο το χάσμα. Κατασκευές, παραχωρήσεις, απόβλητα, εγκαταστάσεις και καθαρό ταμείο αθροίζουν €2,393 δισ. Με αφετηρία την κεφαλαιοποίηση των €2,56 δισ., απομένουν €167 εκατ. για τις ΑΠΕ και το LNG μαζί. Η Euroxx αποτιμά τους δύο κλάδους συνολικά σε €1,606 δισ.· τα €167 εκατ. αντιστοιχούν περίπου στο 10,4% αυτής της εκτίμησης.
Το μεγαλύτερο μέρος της αύξησης δεν έρχεται από το LNG
Η απόσταση ανάμεσα στη δημόσια συζήτηση και στις προβλέψεις για την κερδοφορία αποτυπώνεται καθαρά στα EBITDA. Η Euroxx εκτιμά ότι θα αυξηθούν από €236 εκατ. το 2026 σε €465 εκατ. το 2028, δηλαδή κατά €229 εκατ. Στο ίδιο διάστημα, η συνεισφορά του LNG προβλέπεται να περάσει από ζημία €6 εκατ. σε θετικό EBITDA €5 εκατ. Η μεταβολή του κλάδου είναι επομένως €11 εκατ., ενώ τα υπόλοιπα €218 εκατ., ή 95,2% της συνολικής αύξησης, αποδίδονται σε δραστηριότητες εκτός LNG.
Στους βασικούς μοχλούς ανάπτυξης περιλαμβάνονται οι κατασκευές, οι παραχωρήσεις και οι ΑΠΕ, καθώς και η προβλεπόμενη ενσωμάτωση των Ηλέκτωρ και Θαλής. Για το 2028, η Ambrosia προβλέπει προσαρμοσμένα EBITDA €444 εκατ. και για το 2030 €618 εκατ. Η εκτίμηση της Euroxx για το 2030 ανέρχεται σε €617 εκατ.
Το LNG εξακολουθεί να έχει θέση στο επιχειρηματικό σχέδιο και στην αποτίμηση της Euroxx. Δεν αποτελεί, όμως, τον κύριο παράγοντα πίσω από την προβλεπόμενη αύξηση των EBITDA έως το 2028. Η πορεία των υπόλοιπων δραστηριοτήτων —και η δυνατότητα να υλοποιηθεί το επενδυτικό πρόγραμμα— είναι εξίσου κρίσιμη για τη συνολική εικόνα.
Τα κεφάλαια, ο δανεισμός και οι επενδύσεις
Η AKTOR έχει ολοκληρώσει αύξηση κεφαλαίου €650 εκατ., με τιμή διάθεσης €11,25 ανά μετοχή, και έχει προχωρήσει σε ομολογιακή έκδοση €300 εκατ. Η σημερινή τιμή των €9,78 βρίσκεται περίπου 13% χαμηλότερα από την τιμή της αύξησης κεφαλαίου.
Τα pro forma ταμειακά διαθέσιμα του ομίλου ανέρχονται σε περίπου €1,1 δισ., ενώ ο καθαρός δανεισμός υπολογίζεται σε €429 εκατ., ή 1,9 φορές τα προσαρμοσμένα EBITDA. Στα διαθέσιμα περιλαμβάνονται και κεφάλαια από δανεισμό, ενώ σημαντικό μέρος τους προορίζεται για τις επενδύσεις του ομίλου.
Σε επίπεδο μητρικής, η Euroxx υπολογίζει pro forma καθαρή ταμειακή θέση €509 εκατ. μετά την αύξηση κεφαλαίου. Για το τέλος του 2026, ωστόσο, ενσωματώνει στην αποτίμησή της €284 εκατ., ποσό που αντιστοιχεί περίπου σε €1,08 ανά μετοχή και περιλαμβάνεται ήδη στις εκτιμήσεις των €13,12 και €10,72.
Μεγάλο μέρος του δανεισμού αφορά αυτοχρηματοδοτούμενα έργα, με περιορισμένη δυνατότητα αναγωγής στη μητρική. Τα δάνεια εξυπηρετούνται από τις αντίστοιχες δραστηριότητες, περιορίζοντας την άμεση έκθεση της μητρικής σε σχέση με έναν ισόποσο εταιρικό δανεισμό. Η εξέλιξη του καθαρού δανεισμού θα παραμείνει σημαντική, καθώς το επενδυτικό πρόγραμμα των €3 δισ. βρίσκεται σε εξέλιξη.
Οι κατασκευές ως μοχλός και για τις άλλες δραστηριότητες
Η κατασκευαστική δραστηριότητα δεν συνδέεται μόνο με τα δικά της έσοδα και περιθώρια. Καλύπτει και μέρος των αναγκών για την ανάπτυξη έργων στις παραχωρήσεις και στις ΑΠΕ. Η Ambrosia αναφέρει €1,3 δισ. ενδοομιλικών κατασκευαστικών πωλήσεων κατά την υλοποίηση του επιχειρηματικού σχεδίου. Η διοίκηση εκτιμά ότι η εσωτερική κατασκευή μπορεί να βελτιώσει τις αποδόσεις των έργων κατά μία έως πέντε ποσοστιαίες μονάδες.
Η ωφέλεια προκύπτει από την εξοικονόμηση κόστους κατά την κατασκευή και από τις αποδόσεις των έργων στη λειτουργία τους. Οι ενδοομιλικές συναλλαγές απαλείφονται κατά την ενοποίηση των οικονομικών καταστάσεων, όμως η δυνατότητα να κατασκευάζει και στη συνέχεια να λειτουργεί δικές της υποδομές μπορεί να επηρεάσει την απόδοση των επενδύσεων.
Στο πρώτο εξάμηνο του 2026, το pro forma περιθώριο EBITDA στις κατασκευές διαμορφώθηκε στο 11,4% και το μικτό περιθώριο στο 13,2%. Η Euroxx προβλέπει περιθώριο EBITDA 10,5% το 2027 και 10% στη συνέχεια. Με κατασκευαστικές πωλήσεις €1,8 δισ. το 2028, διατήρηση περιθωρίου 11% αντί 10% θα πρόσθετε €18 εκατ. στα ετήσια EBITDA. Σε πωλήσεις €2,15 δισ. το 2030, η διαφορά θα έφθανε τα €21,5 εκατ.
Το 11% παραμένει χαμηλότερο από την επίδοση του πρώτου εξαμήνου, αλλά η διατήρησή του σε βάθος χρόνου θα εξαρτηθεί από την επιλογή των έργων, τη διαχείριση του κόστους και την έγκαιρη είσπραξη των απαιτήσεων.
Στον κύκλο εργασιών περιθώριο βελτίωσης υπάρχει και στο κεφάλαιο κίνησης. Για προβλεπόμενο κύκλο εργασιών €2,49 δισ. το 2027, μείωση του μέσου χρόνου είσπραξης κατά 10 ημέρες θα μπορούσε να αποδεσμεύσει περίπου €68 εκατ., εφόσον οι υπόλοιπες συνθήκες παραμείνουν σταθερές. Τα χρήματα αυτά θα μπορούσαν να καλύψουν επενδυτικές ανάγκες ή να περιορίσουν τον δανεισμό. Γι’ αυτό, η πρόοδος στις πιστοποιήσεις και στις εισπράξεις έχει άμεση σημασία για τις ταμειακές ροές.
ΑΠΕ και αποθήκευση: Οι δυνατότητες και οι προϋποθέσεις
Η αποτίμηση των ΑΠΕ από την Euroxx, στα €1,041 δισ., δημιουργεί και τη δυνατότητα άντλησης κεφαλαίων μέσω πώλησης μειοψηφικής συμμετοχής. Σε ένα υποθετικό σενάριο πώλησης 30% στην ίδια αποτίμηση, τα έσοδα θα έφθαναν περίπου τα €312 εκατ., με αντάλλαγμα την παραχώρηση αντίστοιχου μέρους των μελλοντικών κερδών. Η αξιοποίηση αυτής της επιλογής θα εξαρτηθεί από τους όρους μιας ενδεχόμενης συναλλαγής. Στον σχεδιασμό της διοίκησης περιλαμβάνεται επίσης η πιθανότητα μελλοντικής αυτόνομης χρηματιστηριακής εισαγωγής της ενεργειακής δραστηριότητας.
Το χαρτοφυλάκιο που παρουσιάζει η Ambrosia αθροίζει περίπου 1,2 GW, 410 MW αιολικών, 437 MW φωτοβολταϊκών και 350 MW μπαταριών σε μακροπρόθεσμο ορίζοντα. Τα επιμέρους μεγέθη αντιστοιχούν σε 1.197 MW.
Χωριστά από αυτό το χαρτοφυλάκιο, η AKTOR προωθεί δύο μεγάλα έργα αντλησιοταμίευσης στη Δυτική Μακεδονία, συνολικής ισχύος 1.044 MW. Η εκτιμώμενη επένδυση προσεγγίζει τα €1,2 δισ., με περίοδο ανάπτυξης περίπου έξι ετών. Τα έργα δεν περιλαμβάνονται στα 1.197 MW και η πρόσθετη συνεισφορά τους χρειάζεται ξεχωριστή αποτίμηση. Η υλοποίησή τους εξαρτάται από τις αδειοδοτήσεις, τους όρους σύνδεσης και τη χρηματοδότηση, ενώ η κλίμακα της επένδυσης συνεπάγεται σημαντικές κεφαλαιακές ανάγκες και μακρύ χρόνο ωρίμανσης.
Το κόστος χρηματοδότησης θα επηρεάσει επίσης την απόδοση των νέων έργων. Μείωση του δανειακού κόστους κατά μία ποσοστιαία μονάδα σε επιλέξιμες χρηματοδοτήσεις €1 δισ. αντιστοιχεί σε ετήσιο όφελος €10 εκατ. προ φόρων. Η επίδραση, πάντως, εξαρτάται από τη διάρθρωση των δανείων, τις αντισταθμίσεις και τους όρους μελλοντικής αναχρηματοδότησης.
Οι τιμές-στόχοι και η τεχνική εικόνα
Οι τιμές-στόχοι των Ambrosia και Euroxx διαμορφώνονται στα €15 και €15,30, αντίστοιχα. Με σημείο αναφοράς τα €9,78, υποδηλώνουν περιθώρια ανόδου περίπου 53,4% και 56,4%. Πρόκειται για εκτιμήσεις των δύο οίκων, οι οποίες στηρίζονται στις δικές τους παραδοχές για την αξία των δραστηριοτήτων και την πορεία της κερδοφορίας.
Στην τεχνική εικόνα, τα €9,70 αναφέρονται ως ζώνη στήριξης. Ένα εβδομαδιαίο κλείσιμο πάνω από τα €10,30 θα μπορούσε να στρέψει το ενδιαφέρον στην επόμενη περιοχή αντίστασης, μεταξύ €11,70 και €12.
